【齐俊杰】从哪几个维度分析消费的投资逻辑

2022年7月6日齐俊杰看财经评论241900字

最近很多小伙伴都在问老齐消费能不能投,实在想投的可以适当超配10%,而且最好是大消费,不要压细分行业。那么今天我们就来看看,应该从哪几个维度分析消费的投资逻辑?

2008年之后,以食品饮料为代表的消费板块,走出过三轮超额收益行情,分别是2009-2011年、2016-2017年、以及2019-2021年。历史来看,这三轮消费行情占优时期,消费风格的月均超额收益达到了5.58%,其次是成长1.91%,稳定与金融风格在这个阶段往往跑输。所以这就是我们说的,当看到消费和成长起来后,基建和银行的防守作用基本就完成了,拿着他们未必没有表现,只是性价比不如消费和成长。

2009-2011年这波消费行情,主要得益于政策和盈利的驱动。2008年金融危机过后,国家出台了4万亿强刺激计划,以及家电下乡、汽车下乡、十大产业振兴计划等。这一系列的措施,带来了巨大的财富效应,居民可支配收入显著提升,消费信心逐步修复,经济周期开始复苏,通胀整体进入上行通道。基建与地产板块率先受益,2009年在各种促消费政策推动下,汽车和家电成为了当年最强势的行业,接着行情又向医药和白酒等板块扩散,需求彻底复苏,叠加上政策的支持,推动了消费这波大行情。

2016-2017年,在供给侧改革、消费升级、以及棚改货币化等因素影响下,成本对盈利的传导,叠加上传统行业龙头集中度提升,中国迎来了一轮漂亮50行情,消费板块业绩逐步提升。而且当时市场风格也迎来长周期的切换,先是5000点杠杆疯牛,紧接着又是股灾泡沫破裂,大家被渣男伤透了心,市场风格开始转向性价比的garp策略,也就是以高ROE为主导的行情,而且这个时间段还有一个巨大的背景,就是资金互联互通,北上资金开始持续流入,而北上资金配置的主要逻辑就是高roe资产。

2019-2021年,离我们最近的这波消费行情,一方面是受益于经济复苏,需求回暖,社零底部拉升,另一方面其实主要来自配置资金的抱团推动。2020年疫情得到控制后,公募基金发行逐渐火爆,加上外资稳定流入,把蓝筹泡沫行情推向了高潮。食品饮料、医药生物等行业表现非常抢眼,甚至卖酱油的公司估值都快到100倍了,这就是对于稳定的业绩,预期过高。但后来消费泡沫破了,大家才发现,消费的增长,是跟不上预期变化的,于是资金就又开始寻找增长更快的高成长板块。

通过对历史的复盘后,我们就可以发现,推动消费板块跑出优势行情的因素,主要来自这么几个方面:

首先,政策维度。宏观与产业刺激政策,往往会对消费板块起到直接提振作用,经济不景气的时候,政府通常会出台一系列刺激措施,比如发放消费券、家电汽车补贴等,帮助居民恢复消费潜力,让居民产生财富效应,进而推动消费行业基本面改善。

其次,周期维度。一般来说,温和的通胀环境更容易带来消费业绩的量价提升,也就是说经济的复苏期,其实是最有利于消费表现的环境。而复苏期常伴有的一个特征就是,CPI底部缓慢上行,PPI依然还处于下行阶段,PPI-CPI剪刀差不断收敛。PPI反映上游原材料成本,CPI反映下游居民消费品价格变化,下游涨价,上游降价,那么消费企业业绩肯定会逐渐改善。

第三,资金维度。这几年外资几乎成了A股的资金之王,3月份外资大幅撤离,就引发了市场流动性危机,所以北向资金现在对A股影响巨大。而外资最喜欢拿什么?其实就是这些高ROE的东西,消费占比最高,其次是金融,二者加起来占据了外资持仓的一半以上。所以北向资金大幅加码的过程,基本就是消费回升的过程

那么通过这几个维度分析下今年。政策层面上,最近汽车和家电消费刺激政策不断落地,促销费正在逐渐接力稳增长。现在防疫政策也在调整,以后行程码上,都不加星号了,是一个重大的政策信号。周期角度,今年下半年是明确的复苏周期,通胀温和,CPI稳步上行,PPI处于回落阶段,下游消费盈利逐步改善。21年高估值成长最火,年初低估值高股息红利策略接力,防守作用凸显,那么下半年可能就会风水轮流转,高ROE消费会受到更多的青睐。最后资金层面,4月开始北上资金就已经在缓慢流回,最近2个月更是加速流入,而加仓的对象主要也是以白马为主。

现在大家可能最担心的就是估值没跌到位,这主要是基于我们市盈率历史百分位的测算,那么用历史去预测未来,并不具备科学性,所以很有可能是我们错了,一个长期景气稳定的行业,是可以用现金流贴现去进行计算的,那么这里面就会有久期的参考,也就是说要贴多长时间的问题,随着白酒的业绩持续提升,消费能力不断恢复,其实我们已经看到了贴现的可能,如果未来消费复苏提速,那么很可能会有超预期的结果。当然,投资消费的风险就是疫情反复,海外崩盘外资大比例流出。

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